Centro studi politici e sociali F. M. Malfatti

La crisi finanziaria: come ci siamo finiti?
di Lawrence H. White

(IBL Occasional Paper 62/2008)

19 dicembre 2008

Introduzione
Negli Stati Uniti la percentuale di pignoramenti di immobili ha raggiunto il livello più alto dal periodo della Grande Depressione. I due istituti finanziari più importanti della nazione, Fannie Mae e Freddie Mac, acquisitori e repackager di ipoteche sostenuti dal governo, sono entrati in una situazione di “conservatorship”, amministrazione controllata, simile al fallimento. Molte grandi banche d’investimento, compagnie di assicurazione, e banche commerciali fortemente collegate ai prestiti immobiliari sono andate incontro alla bancarotta completa oppure sono state vendute sottocosto. Il prezzo e il volume di scambio delle securities appoggiate alle ipoteche sono crollati in modo drammatico.
La riluttanza a concedere prestiti si è diffusa ad altri mercati. Per preparare il terreno a un ritorno alla normalità nei mercati creditizi americani dobbiamo capire la natura dei problemi che stiamo affrontando e il modo in cui essi sono sorti.

Cosa non è accaduto
Alcuni commentatori (ed entrambi i candidati alla presidenza degli Stati Uniti) hanno imputato l’attuale caos finanziario all’avidità. Ma se un numero insolitamente alto di aerei dovesse cadere quest’anno, daremmo forse la colpa alla gravità? No. L’avidità, come la gravità, è una costante. Non può spiegare il motivo per cui il numero di crolli finanziari sia più alto del consueto. Non c’è stata infatti nessuna eccezionale epidemia di cupidigia. Altri hanno accusato la deregolamentazione o (con le parole di un membro della Camera dei Rappresentanti), «una corsa pazza nel mercato libero e non regolamentato del prestito». Una simile accusa è necessariamente poco persuasiva, perché negli ultimi anni non c’è stato alcuno smantellamento delle più recenti regolamentazioni bancarie e finanziarie. Al contrario, negli anni ’90 le normative sono state rese ancora più rigorose, con modalità che hanno favorito lo sviluppo della crisi finanziaria degli alloggi, come vedremo qui in seguito. L’ultimo passo nella direzione della deregolamentazione finanziaria è stato il Financial Services Modernization Act, del 1999, bipartisan, noto anche come Gramm-Leach Bliley Act, e firmato dal presidente Clinton. Fu questo atto a spalancare la porta alla diversificazione dei servizi finanziari: una holding che possiede una filiale di banca commerciale oggi può avere anche una propria assicurazione, un fondo comune di investimento, e delle filiali di banche d’investimento. Lungi dall’alimentare le recenti turbolenze, la maggiore libertà consentita da quella legge si è dimostrata piuttosto una chiara benedizione nel contenerle. Senza di essa, JP Morgan Chase non avrebbe potuto acquisire Bear Stearns, né Bank of America a la Merrill Lynch – operazioni che hanno evitato delle perdite per gli obbligazionisti della Bear e della Merrill. Senza di essa, Goldman Sachs e Morgan Stanley non avrebbero potuto cambiare attività e diventare holding bancarie quando divenne chiaro che non potevano più sopravvivere come banche d’investimento.

Cos’è accaduto e perché
Le vere cause dei nostri problemi finanziari sono rintracciabili in politiche monetarie inusitate e nuovi interventi di regolamentazione federale. Queste politiche così mal concepite hanno distorto i tassi d’interesse e i prezzi degli asset, deviato fondi mutuabili in investimenti sbagliati, e spinto, contorcendole, delle istituzioni finanziarie normalmente solide in posizioni insostenibili.
Esaminiamo ora come si è evoluta la crisi. Inizialmente, i problemi sono emersi nel prestito ipotecario cosiddetto “esotico”, o “flessibile”. Finanziatori e promotori creativi ampliarono il volume delle ipoteche non convenzionali con alto valore di rischio (rispecchiato dai rating non-prime), che costituiscono l’equivalente del mercato immobiliare delle obbligazioni ad alto rischio. Le ipoteche non convenzionali hanno contribuito ad alimentare una corsa verso l’alto nei prezzi di condomini e case. I prezzi delle abitazioni ebbero un picco massimo, e poi scesero. I mutuatari con reddito insufficiente rispetto ai propri debiti, molti dei quali avevano fatto affidamento sulla propria capacità o di prendere a prestito denaro di contro a un valore maggiore futuro dell’abitazione, oppure di rigirare la proprietà a un prezzo superiore all’ipoteca, hanno iniziato a dimostrarsi inadempienti. I tassi di inadempienza sulle ipoteche non-prime si alzarono toccando valori inaspettati. L’alto rischio dei mutui si ritorse contro e colpì i detentori delle ipoteche, le istituzioni finanziarie alle quali si dovevano i pagamenti mensili. Le imprese che possedevano direttamente queste ipoteche assistettero a una netta riduzione nel flusso di cassa. Quelle che detenevano grosse quantità di ipoteche cartolarizzate (spesso chiamate “mortgage-backed securities”) oltretutto videro riflettersi nel calo dei valori di mercato dei loro titoli l’aspettativa delle continue riduzioni nei flussi di cassa. L’incertezza in merito ai futuri flussi di cassa danneggiò la liquidità (rivendibilità) dei loro titoli. I dubbi sul valore delle mortgage-backed securities portarono naturalmente ad altri dubbi sulla solvibilità delle istituzioni che avevano pesantemente investito su tali titoli. Le istituzioni finanziarie che avevano accumulato ipoteche e mortgage-backed Securities ad alto rischio videro crollare le proprie quotazioni di borsa. I casi peggiori, come Countrywide Financial, le banche d’investimento Lehman Brothers e Merrill Lynch, e gli acquisitori d’ipoteche sostenuti dal governo, Fannie Mae e Freddie Mac, sono falliti oppure all’ultimo momento hanno trovato un acquirente che ha permesso loro di salvarsi dalla bancarotta. Le imprese pesantemente coinvolte nella garanzia delle mortgage-backed securities, come il gigante assicurativo AIG, si sono parimenti arenate. Le istituzioni finanziarie oggetto di diffidenza iniziarono ad avere difficoltà nel chiedere dei prestiti, perché i potenziali finanziatori non erano in grado di valutare con sicurezza la possibilità che quell’istituto potesse andare in bancarotta o non essere in grado di ripagare i debiti. I flussi di credito fra gli istituti finanziari si ritrovarono a essere sempre più ostacolati da preoccupazioni sulla solvibilità.
Alla luce di questa sequenza di eventi, la spiegazione dei nostri problemi di credito richiede un’ulteriore interpretazione dell’insolita crescita del credito ipotecario – in particolare del prestito non-prime, che ha alimentato la bolla speculativa dell’edilizia abitativa poi scoppiata – che a sua volta ha portato all’insolito numero di inadempienze nei mutui, di crolli di istituti finanziari e di concomitanti interdizioni del mercato creditizio.
Non vi è alcun dubbio sul fatto che i calcoli errati e l’imprudenza dei soggetti privati abbiano peggiorato le cose per non poche istituzioni. Errori di questo tipo contribuiscono a spiegare il perché singole imprese siano entrate in questo grosso guaio. Ma per spiegare gli errori a livello di settore, abbiamo bisogno di delineare le distorsioni politiche capaci di avere effetti di portata così generale.
Possiamo raggruppare la maggior parte delle politiche meno fortunate sotto due titoli principali:
1. espansione del credito da parte della Federal Reserve che ha fornito i mezzi per un finanziamento ipotecario insostenibile;
2. mandati e sovvenzioni per sottoscrivere le ipoteche più rischiose. L’enumerazione delle politiche più deplorevoli che segue è ben lungi dall’essere esaustiva.
Provvedere ai fondi: l’espansione del credito da parte della Federal Reserve. Durante la recessione del 2001, la Federal Reserve, sotto la guida di Alan Greenspan, iniziò a espandere in modo aggressivo la disponibilità di denaro statunitense. Anno dopo anno, la crescita della massa monetaria M2 salì fino al 10%, mantenendo questo valore per poco tempo e restando poi al di sopra dell’8% dall’inizio del secondo semestre del 2003. L’espansione venne accompagnata dal ripetuto abbassamento, da parte della Fed, del suo target per il tasso d’interesse dei fondi federali (fondi interbancari a breve termine). Il tasso iniziò il 2001 al 6,25% e terminò l’anno all’1,75%. Venne ridotto ulteriormente nel 2002 e nel 2003, e a metà di quest’ultimo raggiunse il suo record minimo, l’1%, valore sul quale si attestò per un anno. Il tasso di sconto reale era negativo – il che significa che i tassi nominali erano inferiori all’attuale tasso dell’inflazione – e rimase tale per due anni e mezzo. In termini di potere d’acquisto, durante quel periodo chi otteneva un prestito più che ripagarlo guadagnava in proporzione a quanto aveva chiesto. L’economista Steve Hanke ha così riassunto il risultato: «Ciò ha scatenato la madre di tutti i cicli di liquidità e l’ennesima, smisurata bolla speculativa alimentata dalla domanda».
La cosiddetta Taylor rule – una formula creata dall’economista John Taylor della Stanford University – offre un nuovo metodo standard per stimare quale tasso di sconto federale sia coerente, sulla base dell’inflazione e del reddito reale correnti, con il mantenimento del tasso d’inflazione su un valore prescelto. Il diagramma sottostante, stilato dalla Federal Reserve Bank of St. Louis, mostra che dall’inizio del 2001 fino al 2006 inoltrato la Fed spinse l’attuale tasso sui fondi federali al di sotto del tasso stimato che sarebbe stato coerente con un obiettivo del 2% per il tasso d’inflazione. A fortiori, la Fed mantenne il tasso attuale anche ben al di sotto del necessario, ponendosi coerentemente come obiettivo la stabilità del reddito nominale (si veda la figura). Il diagramma mostra che il divario fu particolarmente ampio – 200 basis point o più – dalla metà del 2003 alla metà del 2005.
La bolla di domanda creata in questo modo si rivolse in modo pesante al settore immobiliare. Dalla metà del 2003 alla metà del 2007, mentre il volume di denaro delle vendite finali di beni e servizi cresceva a un ritmo del 5-7%, i mutui immobiliari presso le banche commerciali crescevano a un ritmo tra il 10 e il 17% (Federal Reserve Bank of St. Louis FRED database, serie FINSAL e REALLN, cambiamenti percentuali anno su anno, http://research.stlouisfed.org/fred2/series/FINSAL?cid=106; http://research.stlouisfed.org/fred2/series/REALLN?cid=100. Ringrazio George Selgin per aver portato alla mia attenzione queste cifre).

La domanda alimentata dal credito alzò i prezzi di vendita delle abitazioni esistenti e incoraggiò la costruzione di nuovi alloggi su terreni non edificati, assorbendo, in entrambi i casi, l’aumentato volume di dollari delle ipoteche. Dal momento che gli immobili costituiscono un asset particolarmente durevole, il loro valore di mercato viene incrementato soprattutto da tassi d’interesse bassi. Il settore immobiliare, dunque, esibì una quota di inflazione dei prezzi superiore a quella prevista dalla regola di Taylor. La politica della Fed di abbassamento dei tassi d’interesse a breve non solo alimentò la crescita del volume di denaro del prestito immobiliare, ma ebbe anche delle conseguenze non volute sul tipo di ipoteche che venivano sottoscritte. Spingendo così in basso, fra il 2001 e il 2004, i tassi d’interesse a brevissimo termine, la Fed abbassò anche quelli a breve termine relativi ai tassi trentennali. I mutui a tasso variabile (ARM), solitamente basati su un tasso d’interesse annuale, divennero sempre più convenienti rispetto a quelli a tasso fisso trentennale. Tornando al 2001, i tassi ARM non teaser in media furono un 1,13% più convenienti dei mutui immobiliari a 30 anni a tasso fisso (5,84% contro 6,97). Per il 2004, in conseguenza del bassissimo tasso di sconto federale, il divario era cresciuto fino a un 1,94% (3,90% contro 5,84% - Come riportato da Freddie Mac, http://www.freddiemac.com/pmms/pmms30.htm.). Non sorprende il fatto che vennero attratti nuovi mutuatari in numero sempre crescente, allontanati dai mutui a tasso trentennale a favore degli ARM. La quota di nuove ipoteche a tasso variabile, solo un quinto nel 2001, per il 2004 era più che raddoppiata. Un mutuo a tasso variabile sposta dal finanziatore al mutuatario il rischio di rifinanziamento a tassi più elevati. Molti dei mutuatari che scelsero mutui ARM contavano in modo implicito (e imprudente) sul fatto che la Fed mantenesse bassi i tassi a breve termine a tempo indeterminato. Hanno cominciato ad avere problemi nel momento in cui le rate mensili dei mutui hanno iniziato a crescere. Il passaggio agli ARM, dunque, aggravò i problemi delle ipoteche ascrivibili ai mandati e alle sovvenzioni regolatorie. I ricercatori del Fondo Monetario Internazionale hanno corroborato la visione per la quale sarebbe stata la politica di credito facile della Fed ad alimentare la bolla immobiliare. Dopo aver valutato la sensibilità dei prezzi degli alloggi statunitensi e degli investimenti residenziali ai tassi d’interesse, hanno scoperto che «l’aumento nei prezzi delle abitazioni e nell’investimento residenziale negli Stati Uniti negli ultimi 6 anni sarebbe stato molto più contenuto se i tassi d’interesse a breve termine fossero rimasti inalterati» (Roberto Cardarelli et al., “The Changing Housing Cycle and the Implications for Monetary Policy”, in World Economic Outlook: Housing and the Business Cycle (April 2008), capitolo 3, p. 21, fig. 3.12).
Anche Alan Greenspan, che per altri aspetti protesta la propria innocenza, ha riconosciuto che «il tasso dell’1% stabilito dopo il primo semestre del 2003 […] abbassò i tassi d’interesse sulle ipoteche a tasso variabile e può aver contribuito all’ascesa dei prezzi delle abitazioni statunitensi».
L’eccesso d’investimento in nuovi alloggi ha prodotto un surplus nello stock di immobili. Dal momento che il Governo federale non sembra voler dar seguito alle proposte (più o meno ironiche) di rilevare e poi abbattere le abitazioni e i condomini in eccesso, né a quelle in merito all’ammissione di una grande quantità di nuovi immigrati, i prezzi delle case e l’attività nel settore della costruzione di alloggi rimarranno depressi per un po’ di tempo. Il processo di rettificazione, già in corso ma non completato, esige il crollo dei prezzi delle case e l’uscita di lavoratori e capitali dal settore edile a favore di destinazioni diverse e più appropriate. Analogamente, un aggiustamento esige che il valore contabile di asset finanziari esistenti basati sull’edilizia abitativa venga svalutato e che i lavoratori e i capitali abbandonino il campo delle ipoteche, affinché possano trovare un impiego più appropriato altrove. Non importa quanto questo processo sarà doloroso, perché rinviarlo significa solamente rimandare il recupero dell’economia.

Mandati e sovvenzioni alla sottoscrizione di ipoteche immobiliari rischiose.
Nel 2001, la quota di ipoteche esistenti classificate come non-prime (sub-prime o la categoria intermedia “Alt-A”), era al di sotto del 10% del totale, ma negli anni successivi questo dato iniziò a salire rapidamente. La quota non-prime di tutti i nuovi mutui salì approssimativamente al 34% nel 2006, portando la quota non-prime delle ipoteche esistenti al 23%. Nel frattempo, calò la qualità dei prestiti all’interno della categoria non-prime, perché una quota minore di mutuatari non-prime aveva dato un 20% di anticipo sui propri acquisti (William R. Emmons, “The Mortgage Crisis: Let Markets Work, But Compensate the Truly Needy”, Regional Economist, luglio 2008, http://www.stlouisfed.org/publications/re/2008/c/pages/mortgage.html.
L’espansione delle ipoteche a rischio concesse a mutuatari sotto-qualificati fu un’imprudenza promossa dal Governo federale. Come discuteremo nei paragrafi a seguire, ci sono stati diversi modi con i quali il Congresso e l’esecutivo hanno incoraggiato l’espansione. Il primo fu la mitigazione degli standard di pagamento anticipato sulle ipoteche garantite dalla Federal Housing Administration. Il secondo fu il rafforzamento del Community Reinvestment Act. Il terzo, la pressione sui finanziatori da parte del Department of Housing and Urban Development. Il quarto, e più importante, fu la sovvenzione, attraverso la garanzia implicita del contribuente, della rapida espansione di Fannie Mae e Freddie Mac, acquisitori di ipoteche sostenuti dal Governo, oltre che il deliberato rifiuto di moderare il problema dell’azzardo morale dei garanti impliciti o altrimenti di rallentare la loro iperespansione, spingendoli invece a promuovere “l’alloggio a prezzi accessibili” attraverso la concessione diffusa di prestiti non-prime a richiedenti a basso reddito.
La Federal Housing Administration fu fondata nel 1934 per assicurare i mutui ipotecari concessi da imprese private a mutuatari qualificati. Affinché un mutuatario fosse considerato qualificato, inizialmente la FHA richiedeva – fra le altre cose – che all’acquisto della casa fornisse un 20% di anticipo al di fuori del prestito. All’epoca, i finanziatori di mutui privati, come le casse di risparmio, lo consideravano un anticipo basso, ma anche i loro requisiti iniziarono a scendere verso il livello FHA. Poi, la FHA ridusse la propria richiesta al di sotto del 20%. Nacquero anche delle assicurazioni private sulle ipoteche per mutuatari non FHA, con anticipi inferiori al 20%. Evidentemente preoccupata per ragioni burocratiche di impedire che la propria “quota di mercato” non si allontanasse troppo, la FHA iniziò ad abbassare i propri standard per rimanere al di sotto di quelli dei finanziatori privati. Nel 2004 l’anticipo richiesto per il programma più popolare della FHA era sceso ad appena il 3%, e al Congresso erano in atto delle proposte per portarlo a zero (John Berlau, “The Subprime FHA”, Wall Street Journal, 15 ottobre 2007, http://cei.org/gencon/019,06195.cfm.).
Le ipoteche contraddistinte da acconti molto bassi hanno dei tassi molto elevati di inadempienza. Il Community Reinvestment Act, emanato nel 1977, rimase relativamente innocuo per i primi 12 anni circa, limitandosi a imporre dei requisiti di dichiarazione alle banche commerciali in merito alla misura in cui prestavano dei fondi nei quartieri in cui raccoglievano i depositi. Il Congresso emendò il CRA nel 1989 per fare in modo che i rating delle banche CRA fossero di dominio pubblico. Altri emendamenti del 1995 gli hanno conferito più peso: i regolatori potevano negare a una banca con un rating CRA basso il permesso di fondersi con un’altra banca – in un momento in cui l’arrivo del banking interstatale rendeva di grande valore un permesso di questo tipo – o addirittura quello di poter aprire nuove filiali. Le lamentele da parte delle organizzazioni di comunità, inoltre, avevano peso nel rating CRA di una banca. Gruppi come ACORN (Association of Community Organizations for Reform Now) iniziarono attivamente a fare pressione sulle banche affinché concedessero i prestiti, sotto la minaccia che in caso contrario avrebbero reso il rifiuto di dominio pubblico e impedito così alla banca stessa di ottenere gli importanti benestare. In risposta alle nuove regole CRA, alcune banche si associarono con i gruppi di rappresentanza delle comunità locali per distribuire milioni di dollari in mutui a mutuatari a basso reddito precedentemente considerati non meritevoli di credito. Altre banche trassero vantaggio dall’approvazione dell’opzione di far salire i propri rating CRA acquistando delle speciali mortgage-backed securities CRA, vale a dire dei pacchetti di prestito non-prime sproporzionati, certificati come rispondenti ai criteri CRA e securitizzati da Freddie Mac. Non v’è dubbio che solo una piccola parte del totale di crediti inesigibili sia derivata dai prestiti CRA. Ma il CRA ha la responsabilità del maggior numero di inadempienze derivata effettivamente dai suoi mutuatari (che altrimenti sarebbero stati rifiutati per mancanza di capacità di credito), piuttosto che, per fare un esempio, da quella derivata dal flipping dei condomini alla periferia di Las Vegas. Inadempienze e pignoramenti costituiscono, ovviamente, un freno ai valori immobiliari tanto nei quartieri poveri come negli altri. Il governatore della Fed, Ben Bernanke, ha giustamente osservato in un discorso del 2007 che «i problemi recenti nel mercato ipotecario illustrano il fatto che uno degli assunti di fondo del CRA – vale a dire che più prestito significhi migliori risultati per le comunità locali – può non essere sempre valido» (Ben S. Bernanke, The Community Reinvestment Act: Its Evolution and New Challenges, 30 marzo 2007, http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/Bernanke20070330a.htm). (Se solo avesse capito che un simile avvertimento era applicabile ai mercati creditizi in generale e alla nazione nella sua interezza, Alan Greenspan non avrebbe ampliato in modo artificiale il credito totale con la stessa energia. Possiamo solo sperare che Ben Bernanke d’ora in poi tenga ben presente su un piano generale questo suo stesso avvertimento.)
Nel frattempo, a iniziare dal 1993, i funzionari del Department of Housing and Urban Development iniziarono a intraprendere azioni legali contro le banche che rifiutavano i prestiti agli appartenenti alle minoranze in percentuale superiore a quanto avveniva per la popolazione bianca. Per evitare problemi legali, dunque, i finanziatori cominciarono ad ammorbidire le loro richieste sugli acconti e sui redditi (Dennis Sewell, “Clinton Democrats Are to Blame for the Credit Crunch”, Spectator, 1° ottobre 2008, http://www.spectator.co.uk/the-magazine/features/2189196/part_3/clinton-democrats-are-toblame-for-the-credit-crunch.thtml).
Il Congresso e HUD fecero pressione anche su Fannie Mae e Freddie Mac. Una legge del 1992, come disse Bernanke, «richiese che le imprese sponsorizzate dal governo, Fannie Mae e Freddie Mac, dedicassero una grande parte delle loro attività al raggiungimento dell’obiettivo dell’alloggio a prezzo accessibile» (Bernanke, cit.) . Russel Roberts ha riportato nel Wall Street Journal alcune cifre rilevanti:
A partire dal 1992, il Congresso spinse Fannie Mae e Freddie Mac ad aumentare i loro acquisti di ipoteche dirette a mutuatari a basso o moderato reddito. Per il 1996, il Department of Housing and Urban Development (HUD) diede a Fannie e Freddie un obiettivo esplicito – il 42% del loro finanziamento alle ipoteche doveva andare a mutuatari con reddito al di sotto della media nella loro zona. La quota aumentò al 51% nel 2000 e al 52% nel 2005.
Per il 1996, l’HUD richiese che il 12% di tutte le ipoteche acquisite da Fannie e Freddie fossero dei prestiti «particolarmente convenienti», concessi a mutuatari con redditi inferiori al 60% della media dei redditi della loro area. La quota venne aumentata al 20% nel 2000, e al 22% nel 2005. L’obiettivo del 2008 doveva essere il 28%. Fra il 2000 e il 2005, sia la Fannie che la Freddie raggiunsero l’obiettivo ogni anno, finanziando centinaia di miliardi di dollari in prestiti, molti dei quali sub-prime e a tasso variabile, concessi a mutuatari che acquistavano le loro case con un acconto inferiore al 10% del prezzo (Russell Roberts, How Government Stoked the Mania, Wall Street Journal, 3 ottobre 2008. http://online.
wsj.com/article/SB122298982558700341.html?mod=special_page_campaign2008_mostpop).
Analogamente, Wayne Barrett di The Village Voice ha notato come Andrew Cuomo, segretario dell’HUD fra il 1997 e il 2001, spinse attivamente Fannie Mae e Freddie Mac a sostenere l’enorme espansione del mercato ipotecario non-prime. Sul breve termine, le due società trovavano conveniente le nuove linee di prestito flessibile, e continuarono a espandere i loro acquisti di ipoteche non-prime sotto gli obiettivi crescenti stabiliti dai successivi segretari HUD (Wayne Barrett, “Andrew Cuomo and Fannie and Freddie: How the Youngest Housing and Urban Development Secretary in History Gave Birth to the Mortgage Crisis”, VillageVoice, 5 agosto 2008. http://www.villagevoice.com/2008-08-05/news/howandrew-cuomo-gave-birth-to-the-crisis-at-fanniemae-andfreddie-mac/1).
L’iperespansione della Fannie Mae e della Freddie Mac fu resa possibile dal sostegno implicito del Tesoro degli Stati Uniti. Per finanziare la propria enorme crescita, le due società dovettero prendere a prestito delle enormi somme di denaro nei mercati finanziari all’ingrosso. Gli investitori istituzionali erano disponibili a concedere prestiti a prezzi convenienti alle società ipotecarie sostenute dal governo – a tassi solo leggermente superiori a quelli delle securities prive di rischi del Tesoro, e ben al di sotto di quelli pagati da altri intermediari finanziari – nonostante il rischio di inadempienza normalmente associato a società private che detengono portafogli a così alta speculazione e scarsamente diversificati. Gli investitori erano così disponibili solamente perché ritenevano che sarebbero stati ripagati dal Tesoro nel caso in cui Fannie Mae e Freddie Mac non fossero state in grado di farlo. E come si è visto, avevano ragione. Il Tesoro ha garantito esplicitamente i debiti delle due società quando i due giganti crollarono e furono posti sotto un’amministrazione controllata.
Il Congresso venne ripetutamente messo in guardia da osservatori degni di fiducia in merito al crescente pericolo rappresentato dal sostegno federale implicito alla Fannie Mae e alla Freddie Mac. Uno dei critici più importanti era William Poole, allora presiden-te della Federal Reserve Bank of St. Louis, che ancora nel lontano 2003 aveva messo in guardia sul fatto che le società avevano un capitale insufficiente per sopravvivere a condizioni avverse, e che il problema sarebbe degenerato se il Congresso non avesse tolto in modo chiaro il sostegno federale alle due società, in modo da farle andare incontro alle regole del mercato (Official Cites Risks of Fannie, Freddie, Los Angeles Times, 11 marzo 2003, http://articles.latimes.com/2003/mar/11/business/fi-freddie11).
Il Congresso, però, non fece nulla. I tentativi di rimettere al passo le due società finirono nel nulla, perché i due giganti avevano coltivato l’amicizia di persone potenti al Campidoglio. Nelle audizioni del House Financial Services Committee del settembre 2003, in merito alle proposte dell’amministrazione Bush di correggere gli errori di regolamentazione delle GSE, nel suo discorso d’apertura Barney Frank, (Democratico del Massachussets,) difese lo status quo sulla base del fatto che esso permetteva a Fannie e Freddie di abbassare i tassi d’interesse per i mutuatari:
Fannie Mae e Freddie Mac hanno svolto un ruolo molto importante nel far sì che gli alloggi avessero prezzi più accessibili; sia in generale, attraverso il leveraging del mercato ipotecario, sia nello specifico, hanno la missione che questo Congresso ha affidato loro, in cambio di alcune disposizioni che li beneficiano, permettendo loro di concentrarsi sugli alloggi a prezzi accessibili.
È questo ciò che mi preme oggi qui. Credo che noi, come Governo federale, probabilmente abbiamo fatto troppo poco, e non viceversa, per spingerli a raggiungere gli obbiettivi di alloggio a prezzi accessibili e per stabilire degli obbiettivi ragionevoli. […] Più la gente, secondo me, esagera la minaccia della sicurezza e della solidità, più evoca la possibilità di gravi perdite finanziarie per il Tesoro, che io non vedo […], più pressione viene esercitata su questo aspetto, meno riusciremo a pensare in termini di alloggi accessibili (The Treasury Department’s Views on the Regulation of Government Sponsored Enterprises: Hearing Before the Committee on Financial Services, U.S. House of Representatives, 108th Congress, 1st Session, 10 settembre 2003, http://frwebgate.access.gpo.gov/cgi-bin/getdoc.cgi?dbname=108_house_hearings&docid=f:92231.wais).
Nella stessa dichiarazione Frank negò che il debito delle GSE avesse un qualche sostegno federale:
Ma non vi è alcuna garanzia, non vi è alcuna garanzia esplicita, né implicita, né alcuna garanzia basata su accordi sottobanco. Investite, e sarete indipendenti (Ivi). Ovviamente, Frank stava esprimendo un pio desiderio e ignorava l’evidenza. Le stesse «disposizioni che li beneficiano», vale a dire, le disposizioni che hanno consentito alla Fannie Mae e alla Freddie Mac di prendere a prestito il denaro a tassi ridotti (privilegi in cambio dei quali si sono dimostrati disponibili ad accettare il mandato dell’alloggio a prezzi accessibili), altro non erano che delle implicite garanzie federali sul loro debito.

Conclusione
La bolla dell’edilizia abitativa e con essa le sue conseguenze sono nate dalle distorsioni del mercato create dalla Federal Reserve, dal sostegno del governo a Fannie Mae, FreddieMac, Department of Housing and Urban Development, e Federal Housing Authority. Stiamo assistendo agli sfortunati risultati di cattive politiche governative.
Il tradizionale rimedio alle politiche d’investimento sbagliate messe in atto da imprese private – la chiusura e lo smantellamento di quelle imprese per fermare l’emorragia, liberare il patrimonio e il personale per consentire di andare dove possono apportare del valore, e far spazio a imprese con idee imprenditoriali migliori – è rilevante come non mai. Un mercato finanziario in cui aziende fallite come Freddie Mac o AIG non vengono mai chiuse è simile al concorso American Idol, dove i cantanti peggiori non vengono mai mandati a casa. La chiusura di Lehman Brothers (e la quasi chiusura di Merrill Lynch), causando l’aumento del tasso di interesse che il mercato chiede alle banche d’investimento fortemente indebitate, ha costretto Goldman Sachs e Morgan Stanley a modificare drasticamente i loro modelli di business. La forma più efficace e appropriata di regolamentazione degli affari è la regolamentazione data da profitti e perdite.
Il rimedio sul lungo termine per le politiche monetarie e regolatorie gravemente sbagliate del Governo che hanno prodotto l’attuale disastro finanziario è simile. Dobbiamo individuare e annullare le politiche che distorcono il mercato dell’edilizia abitativa e il mercato finanziario, e smantellare gli enti falliti le cui missioni richiedono loro di distorcere i mercati. Dovremmo essere guidati dall’ammissione del fatto che sono stati commessi principalmente due errori. Le politiche di denaro facile seguite dalla Federal Reserve non hanno prodotto una prosperità sostenibile; inoltre, nascondere il costo delle sovvenzioni alle ipoteche tenendole fuori bilancio, come avviene imponendo per legge alle banche di favorire l’acquisto di case a prezzi accessibili e offrendo garanzie implicite (a carico dei contribuenti) ai bond di Fannie Mae e Freddie Mac, ci ha dato sì più case, ma adesso dobbiamo pagarne il conto.

(Nda. Per approfondimenti si veda "La messa in crisi delle banche viene da lontano" - La Discussione 26/1/2006)

L’ipotesi minskyana (The Financial Instability Hypothesis Working Paper, 1992) di instabilità dei sistemi finanziari internazionali è stata trascurata e vilipesa fino alla crisi del 2008, al punto che era persino quasi impossibile pubblicare paper o semplici articoli sull’argomento. Il rigetto veniva dagli economisti sia di scuola classica che keynesiana. Il rischio era stato abbondantemente analizzato dal Federico Caffè (L’economia contemporanea, 1981) “In definitiva, osserva Minsky, le opinioni correnti degli anni trenta che collegavano la grande crisi con disfunzioni dei mercati monetari e finanziari trovano conferma nelle interpretazioni che egli propone. Con l’importante aggiunta, peraltro, che, mentre queste disfunzioni vennero considerate come fatti occasionali e temporanei, Keynes intuì che costituivano caratteristiche sistematiche di una economia capitalisticamente avanzata”.
E approfondita da Paul McCulley (The Plankton Theory Meets Minsky, 2007), l’economista che coniò Il termine “Minsky Moment”, nel 1998, durante la crisi del debito russo.
Quindi, come dire, ce ne sono state di avvisaglie, e di scosse di avvertimento prima del grande botto.
Minsky nel suo libro del 1986 “Stabilizing an Unstable Economy”, aveva confermato l’assoluta necessità per le autorità monetarie di agire per prevenire gli eccessi dei mercati finanziari attraverso una più rigorosa supervisione sulle banche e una più restrittiva regolamentazione sull’attività delle istituzioni finanziarie.
Dopo il 1971 la liquidità addizionale è stata creata prevalentemente attraverso i cosiddetti derivati e dal 1980 il controllo sulla liquidità si è progressivamente allontanato dalle banche centrali. Si cominciò in breve a manifestare il fenomeno della illusione della liquidità, l’offerta di nuovi strumenti finanziari ha generato una domanda crescente, praticamente inarrestabile, nacque la finanza sintetica, mentre i migliori cervelli dell’economia mondiale sostenevano che proprio questi nuovi strumenti avrebbero promosso l’efficienza e incrementato la liquidità.
Dopo il 1983 si è passati dal sistema regolato dagli accordi di Bretton Woods al sistema della finanza privata, la conseguenza più visibile è stata che il più alto numero di fallimenti si è avuto a partire dal 1982, in concomitanza con l’introduzione in economia di principi di neoliberismo, sull’onda del tatcherismo e del reaganismo. In concomitanza non si è provveduto a definire alcuna misura di margine di rischio accettabile, anche perché gli esperti mondiali non si sono mai trovati d’accordo sul modo di definire il rischio per fini di supervisione e sulla sua misurazione.
Quando gli operatori si sono accorti che il sistema stava uscendo da qualsiasi controllo hanno pensato bene di risolvere i problemi finanziari con la creazione di categorie speciali di titoli, nel tentativo disperato di evitare che il contagio si diffondesse dai settori malati a quelli sani del mercato finanziario. Purtroppo le carte sono state mescolate così bene nel mazzo e le carte rovinate sono risultate in numero così elevato che il sistema delle relazioni finanziarie si è auto intossicato. Ad un certo punto nessuno sapeva con esattezza cosa stava in realtà comprando, mentre le agenzie di rating, che avevano di fatto soppiantato gli istituti di controllo statali, pubblicavano giudizi, a vanvera a quanto pare, forse stimolati verso tale comportamento anche da una certa dose di conflitto di interessi.

Adesso qualche critico decisamente originale ha ironicamente descritto il momento come quello di Willy il coyote, che spesso nei suoi cartoni animati continua, ostinatamente, a rincorrere la preda sopra al burrone, fino al momento in cui si accorge che sotto di lui c’è il vuoto, già da un pezzo, e cade, rovinosamente.
Ma, dal momento che alcuni strumenti di politica economica non sono più, da molti anni ormai, nella disponibilità degli stati centrali o delle federazioni, come ad esempio lo strumento del controllo monetario, c’è da chiedersi a cosa possano servire le cure palliative somministrate da alcune grandi economie, in misura spesso del tutto scoordinata da quanto stanno facendo i compagni di sventura.

Sto riflettendo da alcuni giorni sulla disgraziata eventualità che questo in realtà sia solo l’inizio, cioè che a Willy, dopo la caduta nel canyon capiti anche qualcosa di più pesante sulla testa, che lo pianti ancora più in profondità nel terreno.

Se questo dovesse avvenire la prima conseguenza credo sarebbe la delegittimazione di massa di una indistinta classe politica, tutta, di destra e di sinistra, che si è sperticata, specialmente dai primi anni novanta, a magnificare le doti della deregolamentazione, della concorrenza estrema, della abolizione dei monopoli naturali, delle privatizzazioni, del lavoro precario ecc. Gli stessi che adesso stanno, abilmente, tentando di scaricare le responsabilità sui manager, avvalendosi soprattutto di una poderosa campagna di disinformazione, nella quale si omette di comunicare che le regole che hanno portato al tracollo non le hanno fatte i dirigenti ma le lobbies economico finanziarie internazionali.

Presenti gli organi direttivi del Centro Studi Politici e Sociali Malfatti.

fonte: http://tuttoggi.info/index.php?sezione=articolo&id_articolo=13873

Successo di pubblico e di attenzione per il tema del secondo tavolo tecnico del Comitato.

Spoleto - 04/04/2009 20:55

Per approfondimenti vedere: "Ferrovia Spoleto Norcia" in www.archeologiaindustriale.org

Si è tenuto questa mattina, presso l'Albornoz Palace Hotel, il secondo dei tavoli tecnici organizzati dal Comitato Spoleto Futuro dedicato questa volta all'ipotesi di ripristino della linea ferroviaria Spoleto Norcia, soppressa nel 1968  da un decreto a firma dell'allora Ministro dei trasporti, Oscar Luigi Scalfaro.

Come detto dal moderatore dell'incontro, l'Avv. Roberto Coricelli, la vecchia ferrovia è rimasta nel cuore degli spoletini che, in numero sempre maggiore, richiedono venga di nuovo riposizionata nel suo percorso originario.

"Un treno-aggiunge Coricelli- che univa due territori, che faceva viaggiare le persone da un luogo ad un altro e sempre le riportava a casa, contrariamente ai treni dei primi del XX secolo che spesso avevano viaggiatori, quali soldati od emigranti, che partivano per non più ritornare".

Vero momento di commozione si è vissuto quando i presenti hanno salutato con un affettuoso applauso il sig. Giuseppe Farinelli, nel 1968 capostazione alla stazione di Spoleto, colui che, quasi con un atto di ammutinamento, diede il fischio di partenza all'ultimo treno che da Spoleto andò a Norcia; in quel momento, davvero, per un attimo si è risentito il fischio del Trenino Azzurro.

Al di la dell'aspetto emozionale del tema del convegno e di una ricostruzione storica della ferrovia esposta da Giampaolo Emili, anima insime a Pietro Emidio Rindinella del Comitato " Spoleto-Norcia", con il supporto di materiale fotografico fortemente evocativo e di grande fascino, i relatori del convegno hanno dettagliatamente illustrato ed analizzato le problematiche che la ricostruzione e la gestione della Spoleto Norcia potrebbe comportare, dal punto di vista amministrativo, tecnico ed economico.

Ma, soprattutto, ha suscitato vivo interesse nella platea la dotta esposizione  dall'Architetto Elisabetta Bellini, che ha illustrato un suo studio di fattibilità che si proiettava anche alla fase gestionale e di sfruttamento della ferrovia, che potrebbe rivelarsi utilissimo mezzo di promozione e crescita delle eccellenze artistiche, architettoniche ed enogastronomiche del territorio. Suggestivo in questo senso l'allestimento della sala convegni dell'Albornoz tappezzata di tavole di fattibilità e studio grafico e geologico del possibile progetto.

Interessante notare il richiamo che Il prof. Stefano Maggi, della Facoltà di Scienze Politiche dell'Università di Siena, ha fatto sulla questione che diverse regioni italiane questa possibilità non se la sono lasciata sfuggire ed in Val d'Orcia e sulla Genova Caselle, ad esempio, tutt'ora viaggiano "trenini"come quello che viaggiava nella nostra città, anzi, è stato sorprendente scoprire che 4 motrici originali che prestavano servizio sul nostro tracciato ora sono regolarmente usate proprio nella ferrovia ligure, e sono chiamate modello "Spoleto".

A supporto del progetto di fattibilità è seguita una complessa quanto efficace relazione sui costi dello stesso, dell'economista Dott.Gabriele Bariletti. Va detto per la cronaca che questo sembra essere stato l'intervento che più ha stimolato " reazioni", tra alcuni osservatori di rango presenti in sala. In prima fila sedeva infatti il Sindaco Massimo Brunini, decisamente attento allo svolgersi del convegno, e poche file indietro la Presidente della Comunità Montana della Valnerina, Agnese Benedetti, che in alcuni passaggi decisivi dell'economista scuoteva energicamente la testa.

In ogni caso la relazione del Dott. Bariletti, in un novero di cifre snocciolate con grande efficacia di sintesi, ha inchiodato in assoluto silenzio una platea che non ha manifestato segni di insofferenza ed anzi non ha nemmeno accennato, come di solito accade in casi simili, ad alzarsi per una " boccata d'aria". Conclusione del conteggio: "la ferrovia si può fare! "

Infine, una panoramica delle future possibilità tecniche del rinascente Trenino Azzurro è stata tracciata dall'Ing. Moreno Gervasi, presidente del Comitato Spoleto Futuro, che ha mostrato le opportunità dell'utilizzo delle nuove tecnologie che consentirebbero un tempo di percorrenza della tratta del tutto analogo a quello su gomma,  l'utilizzo della ferrovia sia come treno turistico che come infrastruttura di trasporto alternativo renderebbe possibile un forte abbattimento delle emissioni di CO2, rispetto a quelle derivanti oggi dagli autoveicoli utilizzati per spostarsi da Spoleto a Norcia.

Come dichiarato in chiusura convegno dallo stesso Ing. Gervasi "non è più tempo di accampare scuse, abbiamo dimostrato la fattibilità tecnica, economica, nonché ambientale,  il periodo che stiamo vivendo non ci consente di perdere queste opportunità ed è ora che ciascuno si assuma le proprie responsabilità di fronte ai cittadini: chi non vuole la rinascita della ferrovia Spoleto Norcia lo dica chiaramente e ci spieghi il perché."

C’è un’emergenza  case popolari, aspettiamo di costruirne delle nuove, ma  quelle esistenti non le utilizziamo anzi le muriamo!

A Terni come in altri centri esiste una carenza di case popolari,  le liste di attesa  delle famiglie  per accedere alle abitazioni di edilizia popolare si allungano fino a diventare pie speranze, ma, mentre qualche ente di edilizia popolare costruisce nuovi edifici, spesso l'esistente viene gestito in modo dissennato.

Questo è ciò che succede agli appartamenti delle case popolari in via S. Apollonio e via S. Lucio a Terni zona San Valentino. A onor del vero la muratura di porte e finestre si è resa necessaria perché tali abitazioni venivano occupate  abusivamente. Tuttavia, vista la sempre crescente richiesta di alloggi popolari per l’ATER sarebbe opportuno, piuttosto che costruire nuovi alloggi, recuperare anche quelli esistenti, considerato che quelli nelle vie sopra citate sono decine, e il costo di ristrutturazione ammonterebbe alla spesa che l'ente dovrebbe affrontare per costruire 3/ 4  nuovi appartamenti. Comunque molte altre famiglie bisognose e in attesa della casa potrebbero essere sistemate. L’attuale crisi finanziaria, che colpisce soprattutto le famiglie a più basso reddito, fa aumentare la richiesta di edilizia popolare, tenere quelle case chiuse, e murate, destinate solo al deterioramento, quindi non assegnarle  a chi ne ha diritto, non sembra una gestione ottimale del patrimonio pubblico.
E anche la motivazione,pure accettabile, della muratura, realizzata per impedire occupazioni abusive, è un po' leggerina, se gli alloggi fossero stati assegnati, quindi persone vi avessero abitato, nessuno le avrebbe potute occupare abusivamente, si sarebbe anche potuto risparmiare la inutile e vergognosa spesa della manodopera e dei materiali impiegati per tappare gli accessi, rendendo la zona ancora più degradata.